Evaluation d'actifs financiers et frictions de marché

Asset pricing and market frictions

• Auteur / Autrice : Charles-Thierry Lacaussade
• Direction : Jean-Philippe Lefort
• Type : Thèse de doctorat
• Discipline(s) : Sciences Economiques
• Date : Soutenance le 18/11/2024
• Etablissement(s) : Université Paris sciences et lettres
• Ecole(s) doctorale(s) : Ecole doctorale SDOSE (Paris)
• Partenaire(s) de recherche : Laboratoire : Laboratoire d’Economie de Dauphine (Paris) - Laboratoire d'Economie de Dauphine / LEDa
• Partenaire(s) de recherche : établissement opérateur d'inscription : Université Paris Dauphine-PSL (1968-....)
• Jury : Président / Présidente : Martine Carré
• Jury : Examinateurs / Examinatrices : Jean-Philippe Lefort, Martine Carré, Aurélien Baillon, Fabio Angelo Maccheroni, Alain Chateauneuf, Frédéric Loss, Ani Guerdjikova
• Jury : Rapporteur / Rapporteuse : Aurélien Baillon, Fabio Angelo Maccheroni

Mots clés

Mots clés contrôlés

Risque de marché

Marchés à terme d'instruments financiers

Modèle de fixation du prix des actifs

Mots clés libres

Parité des options d’achat et de vente

Frictions de marché

Théorème fondamental de la finance

Absence d'arbitrage

Evaluation de Choquet

Multiples priors

Put-Call parity

Market frictions

Fundamental Theorem of Finance

Absence of arbitrage

Choquet pricing

Multiples priors

Résumé

Cette thèse vise à fournir des méthodes théoriques et empiriques innovantes dans le cadre de l'évaluation des actifs financiers aux chercheurs en économie, aux teneurs de marché et aux différents acteurs de marché, dont les courtiers, les négociants, les gestionnaires d'actifs et les régulateurs. Nous proposons une extension du théorème fondamental de l'évaluation des actifs (FTAP) adaptée aux marchés présentant des frictions financières. Par conséquent, nos méthodes d'évaluation des actifs permettent d'obtenir un système de prix présentant des bid-ask spreads (écarts entre le prix d’achat et de vente), tels qu'ils sont observés sur les marchés financiers ce qui les rendent plus facilement interprétables. Dans le premier chapitre, nous introduisons deux théorèmes de représentation pour l'évaluation des actifs financiers sur les marchés à deux dates, en tenant compte d'une variété de frictions financières (coûts de transaction, taxes, frais de commission). Ce résultat repose sur une nouvelle condition d'absence d'arbitrage adaptée au marché avec frictions financières, qui prend en compte les stratégies potentielles d'achat et de vente. En outre, ces modèles d'évaluation des actifs reposent tous deux sur des mesures de probabilité non additives. Le premier modèle est une règle de prix de Choquet, pour laquelle nous proposons un cas particulier adapté à la calibration, et le second est une règle d'évaluation à priors multiples. Dans le deuxième chapitre, en vue de généraliser nos modèles d'évaluation des actifs, nous fournissons les conditions nécessaires et suffisantes pour des règles de prix de Choquet en multi-périodes caractérisées notamment par l’existence des bid-ask spreads. Nous montrons qu'il est possible de modéliser un problème de tarification dynamique sur plusieurs périodes par un problème de tarification sur une période lorsque la filtration est sans friction, ce qui est équivalent à supposer la propriété de martingale, qui est équivalente à supposer la cohérence des prix. Enfin, dans le troisième chapitre, nous présentons l'axiomatisation d'une classe particulière de règles de prix de Choquet, à savoir les règles de tarification dépendantes du rang qui supposent aussi l'absence d'arbitrage et la parité put-call (entre les options de vente et les options d'achat). Les règles de prix dépendantes du rang ont l'avantage d'être facilement calibrées car la mesure de probabilité non additive prend la forme de la probabilité objective distordue. Nous proposons donc une étude empirique de ces règles de prix dépendantes du rang par le biais d'une calibration paramétrique sur des données de marché afin d'explorer l'impact des frictions financières sur les prix. Nous étudions également la validité empirique de la parité put-call. En outre, nous étudions l'impact du délai d'expiration (valeur temps) et de la moneyness (valeur intrinsèque) sur la forme de la fonction de distorsion. Nous trouvons que les règles de prix dépendantes du rang qui en résultent sont toujours plus précises que la règle de référence (FTAP). Enfin, nous établissons un lien entre les frictions du marché et l'aversion au risque du marché.

This thesis aims to provide innovative theoretical and empirical methods for valuing securities to economics researchers, market makers, and participants, including brokers, dealers, asset managers, and regulators. We propose an extension of the Fundamental Theorem of Asset Pricing (FTAP) tailored to markets with financial frictions. Hence, our asset pricing methodologies allow for more tractable bid and ask prices, as observed in the financial market. This thesis provides both theoretical models and an empirical application of the pricing rule with bid-ask spreads.In our first chapter, we introduce two straightforward closed-form pricing expressions for securities in two-date markets, encompassing a variety of frictions (transaction cost, taxes, commission fees). This result relies on a novel absence of arbitrage condition tailored to the market with frictions considering potential buy and sell strategies. Furthermore, these asset pricing models both rely on non-additive probability measures. The first is a Choquet pricing rule, for which we offer a particular case adapted for calibration, and the second is a Multiple Priors pricing rule.In the second chapter, as a step toward generalizing our asset pricing models, we provide the necessary and sufficient conditions for multi-period pricing rules characterized by bid-ask spreads. We extend the multi-period version of the Fundamental Theorem of Asset Pricing by assuming the existence of market frictions. We show that it is possible to model a dynamic multi-period pricing problem with a one-stage pricing problem when the filtration is frictionless, which is equivalent to assuming the martingale property, which is equivalent to assuming price consistency.Finally, in the third chapter, we give the axiomatization of a particular class of Choquet pricing rule, namely Rank-Dependent pricing rules assuming the absence of arbitrage and put-call parity. Rank-dependent pricing rules have the appealing feature of being easily calibrated because the non-additive probability measure takes the form of a distorted objective probability. Therefore, we offer an empirical study of these Rank-Dependent pricing rules through a parametric calibration on market data to explore the impact of market frictions on prices. We also study the empirical validity of the put-call parity. Furthermore, we investigate the impact of time to expiration (time value) and moneyness (intrinsic value) on the shape of the distortion function. The resulting rank-dependent pricing rules always exhibit a greater accuracy than the benchmark (FTAP). Finally, we relate the market frictions to the market's risk aversion.