Les frictions dans les modèles d'évaluation des actifs financiers à l'international

Market imperfections in international capital asset pricing models

• Auteur / Autrice : Makram Bellalah
• Direction : Yves Simon
• Type : Thèse de doctorat
• Discipline(s) : Sciences de Gestion
• Date : Soutenance en 2002
• Etablissement(s) : Paris 9

Mots clés

Mots clés contrôlés

Investissements -- Modèles mathématiques

Finances -- Modèles mathématiques

Coût de transaction

Taux de change

Résumé

Les modèles d'évaluation des actifs financiers à l'international montrent que l'allocation optimale de richesse consiste à détenir le portefeuille mondial et un actif sans risque. L'observation des portefeuilles, montre en revanche que les investisseurs manifestent une nette préférence pour les actifs domestiques, ce qui va à l'encontre des enseignements de la théorie standard. Le premier chapitre examine les différentes explications de ce biais en faveur des actifs domestiques. Nous retenons quatre éléments explicatifs majeurs: le risque de taux de change ou l'effet de l'inflation, les taxes ou les coûts de transactions, les restrictions imposées sur les investisseurs, et les effets de l'asymétrie d'information sur le choix de portefeuille. Le deuxième chapitre présente un modèle d'évaluation des actifs financiers en présence d'une asymétrie d'information et de coûts de transaction sur les actifs. Notre modèle constitue une généralisation des contributions de Merton (1987) et de Black (1974) et montre que la présence de frictions sur les marchés influence le rendement espéré de l'actif. Le troisième chapitre présente un modèle d'évaluation dans un cadre international en présence de risque de change et de coûts d'information. La relation d'équilibre explique la préférence pour les actifs domestiques par les coûts d'information et montre que le risque de taux de change est évalué dans un cadre international. Le quatrième chapitre présente un modèle d'évaluation à l'international à deux pays, en présenced'une contrainte sur la propriété des actifs étrangers par les investisseurs domestiques. La présence de cette contrainte conduit les investisseurs domestiques et étrangers à négocier les actifs d'un même pays à des prix différents. Cette discrimination de prix explique la préférence des investisseurs pour les actifs domestiques. Dans un cadre international, la détermination du coût du capital par le MEDAF domestique connaît certaines limites. Les travaux récents montrent que les marchés financiers sont caractérisés par une intégration et non par une segmentation. Dans cette situation, il est plus raisonnable d'appliquer un MEDAF international pour déterminer le coût du capital. Une première approche d'un tel calcul est développée par Stulz (1995), mais cette analyse néglige l'effet tenant au taux de change. Le cinquième chapitre présente une extension de l'analyse de Stulz incorporant les taux de change.

Most of the theory of international portfolio choice suggests that the international diversification does better than the domestic one. Despite the gains from international diversification, most investors hold nearly all of their wealth in domestic assets. This is referred to in international finance as ''home bias equity''. Many authors tend to explain this phenomena by market frictions such as the effect of exchange rate risk, transaction costs, taxes , restrictions on foreign ownership and asymmetric information. Chapter two develops an asset pricing model which accounts for the effect of asymmetric information and transaction costs. The model explains the effect of market imperfections on the expected return and shows how these frictions explain the home bias equity. We develop an empirical tests in order to explain the relationship between the expected rate of return, the transaction costs and the information costs. Our Model is consistent with Merton's (1987) and Black's (1974) asset pricing models. Chapter three presents a model of international asset pricing in the presence of shadow costs of incomplete information and exchange rate risk. The model shows that the exchange rate risk is priced in an international setting. The home bias equity is explained by the shadow costs of incomplete information. Chapter four presents an international asset pricing model in the presence of a constraint and ownership restrictions in the domestic and the foreign country. In equilibrium, the domestic and foreign assets are priced differently for both investors. We show that the premiums and the discounts paid and demanded by the investors are proportional to their ratio of risk aversion. Chapter five presents the main concepts behind the computation of the cost of capital in international finance. It is well known that a mistake can be made when using a local CAPM instead of the global CAPM. This mistake is analysed in Stulz (1995). We extend the analysis in Stulz (1995) to account for the effects of exchange rates on the computation of the cost of capital.